И все же, принимая во внимание нынешнее состояние рынка, я не могу устоять перед соблазном предпринять еще одну попытку написать о финансах понятно и просто. Я явно не преуспел в этом, написав свою первую книгу «Разумное распределение активов» (The Intelligent Asset Allocator)[1]. Я был вполне доволен реакцией в учебной среде и откликом массовой читательской аудитории. Но то, что говорили мне друзья и родственники, радовало куда меньше. «Черт побери, Билл, ведь ты наверняка знаешь, о чем пишешь, но я заснул уже на второй главе». Тогда я написал вторую книгу, «Четыре столпа инвестирования» (The Four Pillars of Investing), которая предназначалась – во всяком случае, по моему замыслу – молодым гуманитариям. На этот раз жалоб было поменьше, но ворчания по поводу излишней сложности таблиц, графиков и примеров по-прежнему предостаточно.
На сей раз я попытался написать книгу, которая, как я надеюсь, будет доступна практически каждому, в том числе десяткам миллионов тех, кто был вынужден не по своей воле превратиться в инвестиционного менеджера. Я решил не опускать самые сложные для понимания моменты, но выделил их в особый раздел, «Немного математики», предназначенный для более подготовленных читателей: не являясь необходимыми, эти сведения тем не менее полезны для понимания процесса инвестирования.
Дорожная карта
Первые три главы настоящей книги посвящены теоретическим основам инвестирования и планирования портфеля и, кроме того, содержат немало экскурсов в финансовую историю. На то есть две причины. Во-первых, теория может оказаться достаточно сложной. Различные истории на соответствующие темы делают трудноусвояемые концепции более понятными, а изложение – увлекательным. Известно, что, объясняя теорию относительности, Альберт Эйнштейн использовал пример с двумя пассажирами, которые движутся относительно друг друга, находясь в разных поездах, едущих в одном направлении. Он делал это не только чтобы развлечь слушателей и донести до них свою мысль, но и – по крайней мере поначалу – чтобы облегчить осмысление процесса для самого себя.
Во-вторых, и это куда важнее, как бы хорошо инвестор ни владел теорией инвестирования, он пропадет, если ему недостает способности хладнокровно взглянуть на происходящее и сказать: «Это кино мы уже видели, и я знаю, чем оно кончится». Достаточно небольшого примера. В 1994 г. бывший член совета директоров банка Salomon Brothers Джон Мериуэзер собрал группу блестящих финансовых экспертов, среди которых были нобелевские лауреаты Майрон Шоулз и Роберт Мертон, и создал компанию под названием Long-Term Capital Management. Он и его партнеры не только понимали математическую подоплеку своих опционных стратегий не хуже тех, кто работает на Уолл-стрит, но и нередко изобретали подобные методы сами.
Несколько лет эти стратегии творили чудеса, и годовая доходность компании превышала 40 %. Была лишь одна проблема. Разрабатывая свои стратегии, эксперты компании опирались на данные за довольно короткий отрезок времени. Им не приходило в голову протестировать данные за более продолжительный период или обратиться к финансовой истории. Сделав это, они бы поняли, что примерно раз в 10 лет шестерни рыночного механизма перестают крутиться как положено и прежние соотношения между различными видами инвестиций, которые ранее приносили огромные прибыли, на какое-то время резко меняются.
Долговой кризис в Азии, который начался в 1997 г., стал серьезной встряской для мировой экономики, а вместе с ней и для Long-Term Capital Management. На следующий год он распространился и на Россию, которая объявила дефолт. Цены почти на все финансовые активы за исключением государственных облигаций развитых стран упали во всем мире – за недолгий период истории рынка, на который опирались партнеры Long-Term Capital, вырабатывая свою стратегию, подобного не случалось ни разу, – что привело к банкротству компании, которое не на шутку встревожило представителей Федеральной резервной системы. Мериуэзер и его гениальные помощники совершили классическую ошибку, увлекшись математикой и забыв об истории.
Нынешний инвестиционный ландшафт во многих отношениях столь же уникален, как и любой другой, но он по-прежнему хорошо понятен тем, кто хорошо разбирается в несправедливых обвинениях, которые преследовали инвесторов в прошлые века. К примеру, для тех, кто знаком с крахом Long-Term Capital Management, недавний обвал рынка не был неожиданностью. Предсказать подобные злоключения попросту невозможно, однако важно понимать, что время от времени они случаются, и учитывать это, выстраивая свою долгосрочную инвестиционную стратегию.
Если финансовые катастрофы, описанные в главах 1 и 2, не убедят вас в необходимости диверсифицировать свои риски, едва ли найдутся более весомые аргументы. В главе 3 я рассматриваю подходы, которые могут использовать при формировании портфеля рядовые инвесторы, – они помогут по крайней мере уменьшить ущерб, который способна причинить своенравная богиня финансов.
В первых трех главах я окидываю взглядом широкие горизонты истории и теории инвестиций, используя метафорический телескоп, а в четвертой я беру в руки микроскоп, чтобы помочь читателю поближе познакомиться со своим заклятым врагом, которого он ежедневно видит в зеркале.
Большинство людей так плохо управляют своим инвестиционным портфелем потому, что человеческая природа – это своеобразная чашка Петри, где создана питательная среда для всевозможных видов психопатологии. Две самые опасные для инвесторов разновидности – это излишняя самонадеянность и чрезмерное внимание к недавнему прошлому.
В 1998 г. обозреватель The Wall Street Journal Грег Ип написал статью, в которой проанализировал обе эти слабости. В том году Институт Гэллапа провел два опроса инвесторов – в июне и сентябре, до и после дефолта в России и краха Long-Term Capital Management, – о том, какой, по их мнению, будет доходность их портфелей и рынка в целом{1}. Результаты были таковы:
![]()
Эта таблица позволяет обнаружить три момента. Прежде всего обратите внимание, насколько оптимистичны оценки предполагаемой доходности. Эти показатели куда выше долгосрочной доходности акций в США, стране, которая демонстрирует самые высокие результаты среди крупнейших рынков.
Далее, опрошенные рассчитывали превзойти рынок примерно на 2 % (разница между показателями в первой и второй строке). Это весьма примечательно, поскольку в совокупности эти инвесторы и являются рынком. Более того, среднестатистический инвестор не выходит даже на уровень рыночной доходности, а расходы, которые он несет, делают доходность его портфеля еще ниже. За несколько десятков лет такая медленная утечка средств способна истощить любой портфель.
И наконец, и это самое любопытное, уровень ожидаемой доходности снижается после летнего падения цен. Всем известно: чем меньше вы платите за актив, тем больше заработаете при его продаже. Падение цен в большинстве случаев должно приводить к росту ожидаемой доходности. И тем не менее данные Института Гэллапа, которые приводит Ип, свидетельствуют об обратном. Рядовой инвестор полагает, что его доходы будут выше, если он покупает по высоким ценам, а не по низким.
Американские инвесторы оказались не только до смешного самонадеянными – они не осознавали, что их сбивали с толку недавние доходы. Ожидаемые показатели были чрезвычайно преувеличены в свете высокой доходности во время экономического бума 1990-х, когда любой ловкач мог зарабатывать 20 % в год, хотя этот период длился не слишком долго.
Однако долгосрочные данные о среднерыночной доходности говорят о том, что ее нормальный уровень составляет 10 %, а в основном признанные методы оценки доходности рынка в будущем обозначают еще более низкие показатели. Беда в том, что прогнозы инвесторов меняются в том же направлении, что и цены на бирже, хотя элементарная логика подсказывает обратное.
