Вопрос о том, что ждет американскую экономику в ближайшее время: "мягкая посадка" или рецессия, — больше не стоит. Рецессии на этот раз избежать не удастся. Заметим, что три рецессии из четырех за последние 30 лет были связаны с ценами на нефть (подъем цен, организованный ОПЕК в ответ на оккупацию Израилем территорий Египта в 1973 году, второй подъем цен ОПЕК в 1979–1980 гг., рост цен на нефть в 1990 году вследствие ирако-кувейтского военного конфликта). По мнению профессора Уорвикского университета Эндрю Освальда, сейчас, после четвертого скачка нефтяных цен, резкое снижение темпов роста экономики, грозящее перерасти в рецессию, пришло строго по расписанию. Свое отношение к происходящему профессор Освальд выразил, используя совсем неакадемическую образность: "Конечно, можно не обращать внимание на скорость происходящего спада. Но если это и есть "мягкая посадка", то я съем свой парашют". Вопрос теперь нужно ставить так: что ждет американскую экономику: рецессия или депрессия?
8. ПРЕДПОСЫЛКИ ДОЛГОВОГО КРИЗИСА
Как было сказано выше, потери в стоимости фондовых активов уже превысили 5 трлн. долл. В случае же полномасштабного краха рынка, да к тому же принимая во внимание, что падение американских акций вызовет аналогичные процессы на фондовых рынках всего мира, счет пойдет уже на десятки триллионов долларов. Несмотря на фиктивный характер "сгоревшего" бумажного капитала, на экономику и благосостояние он окажет вполне реальное катастрофическое влияние. Вероятность наиболее "черного" сценария невысока, хотя и не равна нулю (в 1929 году тоже мало кто высоко оценил бы вероятность такого сценария, хотя в результате именно они бы и оказались правы). Но даже более "мягкий" вариант развития событий чреват серьезным мировым кризисом.
Когда в начале 1990-х гг. в Японии лопнул спекулятивный пузырь фондового рынка и рынка недвижимости, население в своей массе не пострадало, так как практически все свои сбережения (на общую сумму, эквивалентную10 трлн. долл.) японские граждане хранят на беспроцентных счетах в гарантированной государством системе почтовых банков. Спекулятивных инвесторов были единицы.
Совсем другая картина наблюдается сейчас в США. На сегодняшний день акциями в США владеют 50 % всех домохозяйств. Причем в 1999–2000 гг. на вложения в акции приходилось 42–44 % финансовых активов населения. Для сравнения: в 1975–1990 гг. эта доля составляла около 15 %. Таким образом, падение фондового рынка непосредственно отражается на уровне благосостояния населения США. Но помимо этого американцы получат и ощутимые косвенные удары по своему благосостоянию. Например, если в структуре активов пенсионных фондов и страховых компаний в 1950-е годы акции составляли 10 %, а в период 1960–1990 гг. — 20–30 %, то сейчас эта доля превысила 45 %.
Тяготы, которые придется пережить населению, трудно переоценить, потому что домохозяйства никогда не были так перегружены долгами, как сейчас. В период 1960–1985 гг. задолженность домохозяйств находилась на уровне 45–50 % ВВП, и указанная доля оставалась стабильной в течение всего этого времени. Иными словами, рост задолженности не превосходил рост доходов и ВВП. Постоянное превышение расходов над доходами в 90-е годы вплоть до снижения сберегаемой доли получаемых персональных доходов до отрицательной величины привело к резкому увеличению задолженности домохозяйств, которая только по потребительским кредитам достигла почти 75 % ВВП, а вместе с ипотечной задолженностью — превышает размер ВВП.
В условиях ухудшения макроэкономической ситуации население столкнется с острой проблемой обслуживания своих долговых обязательств. Непременный в этих обстоятельствах рост числа персональных банкротств может пробить серьезную брешь в балансах американских банков.
Не лучше, чем у домохозяйств, дело обстоит у корпораций. Уже в ближайшее время следует ожидать заметного ухудшения финансового состояния американских компаний. На это указывает, в частности, резкое увеличение спрэда доходности между корпоративными облигациями и гособлигациями США. Спрэд доходности корпоративных облигаций со спекулятивным рейтингом (так называемых "бросовых" облигаций) по сравнению с долговыми бумагами казначейства США на 2 января 2001 года составил уже 1074 базисных пункта, а аналогичный спрэд для облигаций, имеющих инвестиционный рейтинг, — 255 базисных пунктов. Оба эти показателя являются наихудшими за последнее десятилетие. Снижение котировок корпоративных облигаций при одновременном падении курса акций означает, что у многих американских фирм возникнут серьезные проблемы с обслуживанием долгов. И это будет происходить на фоне кризиса сбыта и падения прибылей, а также общего сокращения ликвидности и ужесточения банками кредитной политики.
В 2000 году на каждое повышение кредитного рейтинга по корпоративным облигациям, имеющим инвестиционный ранг, приходилось 3,6 понижения (самый плохой показатель с 1992 года), а по спекулятивным облигациям — более 5 понижений (наихудший показатель с 1990 года), причем качество задолженности продолжает падать.
Одной из причин понижения рейтинга и падения котировок корпоративных облигаций является резкий рост числа дефолтов компаний по своим долговым обязательствам. Если в 1999 году корпоративные дефолты составляли 5,4 % от объема рынка "бросовых" облигаций, то по итогам 2000 года эта цифра может превысить 9 %. А в 2001 году согласно прогнозам рейтингового агентства "Moody's Investors Service" общее число корпоративных дефолтов по облигациям, имеющим спекулятивный рейтинг, может увеличиться еще в три раза. И с этой стороны банки также могут понести ощутимые потери.
Объем безнадежных долгов на балансе банков за 2000 год вырос на 300 %, а общий объем проблемных долгов увеличился вдвое. Удельный вес долгов, по качеству сопоставимых с облигациями, имеющими неинвестиционный рейтинг, превысил 35 % от общей суммы долгов на балансе банков. При этом отношение выделенных на покрытие возможных убытков банковских резервов к общей сумме долгов упало до 1,6 % — наихудший показатель за 50 лет. В 2001 году эта ситуация может резко ухудшиться. Именно ситуация с плохими долгами, рост числа персональных банкротств и корпоративных дефолтов заставил банки резко ужесточить условия предоставления новых кредитов (рис. 15). Этот шаг имеет большое макроэкономическое значение и увеличивает шансы на переход экономики в фазу депрессии.
Удар по центральному звену финансовой и платежной системы, коммерческим банкам может создать угрозу системного кризиса, аналогичного тому, что наблюдался в 1930–1932 гг., когда в США обанкротились 4000 банков.
Однако, несмотря на реальность ухудшения ситуации, маловероятно, что одна проблема плохих долгов может спровоцировать системный кризис. Объемы невозвратных кредитов вряд ли достигнут той критической массы, которая может вызвать цепную реакцию распада финансовой системы. Например, объем плохих долгов японских банков, возникший в результате финансового кризиса 1990 года, оценивался в 1 трлн. долл. Однако коллапса финансовой системы Японии все же не произошло, хотя эта проблема и стала главной причиной десятилетней стагнации экономики.
История никогда не повторяется в точности. И аналогии с японским кризисом 1990-х гг. или с Великой депрессией допустимы лишь в определенных границах. Похоже, что сейчас потенциальными источниками дестабилизации банковской и всей финансовой системы США являются как традиционные, так и совершенно новые факторы. Причем, возможно, что эти новые угрозы обладают самым большим разрушительным потенциалом.
9. ДЕРИВАТИВНЫЕ ФИНАНСОВЫЕ КОНТРАКТЫ
Одна из самых серьезных угроз для международной финансовой стабильности исходит от рынка производных ценных бумаг или деривативов.
Если традиционные ценные бумаги (акции и облигации) часто называют бумажным или фиктивным капиталом, то деривативы представляют собой фиктивный капитал второго порядка. Как известно, деривативы (фьючерсы, опционы, валютные и процентные свопы, варранты, опционы на фьючерсы и др.) являются финансовыми контрактами, дающими право (обязательство) купить (продать) определенное количество базового актива (например, акций, облигаций, нефти и т. п.) в течение оговоренного срока по заранее установленной цене. Таким образом, их стоимость и возможность получения с их помощью дохода непосредственно зависят от движения цен на другие финансовые инструменты или товарные активы.
Первоначально деривативные контракты использовались как инструменты хеджирования рисков, то есть в каком-то смысле исполняли функции страхового полиса. Но с 1990-х гг. финансовые институты стали использовать их преимущественно со спекулятивными целями. Возможность применения огромного финансового рычага (в десятки раз большего, чем, например, при проведении маржевых операций) превращает деривативы в идеальный инструмент давления на рыночные цены и способ резкого увеличения нормы прибыли инвестиционно-спекулятивных операций. Именно поэтому крупные финансовые институты в течение долгого времени успешно противостояли введению эффективного государственного регулирования рынка деривативов. Особо активно и агрессивно деривативами пользовались хедж-фонды — закрытые организации, которые управляют капиталами весьма состоятельных инвесторов. Не будучи акционерными обществами и часто являясь оффшорными компаниями, они не обязаны раскрывать свои операции перед общественностью и регулирующими органами. Отсутствие регулирования рынка деривативов позволяло им проводить операции с большим финансовым рычагом, что давало возможность осуществлять мощное давление на отдельные рынки и извлекать из этого баснословные прибыли.
