ограничена логикой золотого стандарта - "золотыми оковами Кейнса" в анализе, очень четко изложенном Барри Эйхенгрином. Возможно, Франция (со значительным профицитом) также соответствует американской позиции, имея значительное пространство для политического маневра. Таким образом, возникает вопрос, почему золотой стандарт работал достаточно хорошо в эпоху до 1914 года, по крайней мере, в промышленном ядре. Периферийные страны были склонны к тому, чтобы быть отброшенными от золотого стандарта финансовыми потрясениями. В довоенном мире Британия пыталась стабилизировать систему, в то время как в межвоенную эпоху Америка с ее изоляционизмом и Франция с ее ужасом перед немецким реваншизмом отказались от конструктивной международной политики.
Один из продуктивных способов осмысления нового порядка 1920-х годов заключается в том, что после войны все больше стран стали "периферийными". То есть, они оказались в долговой ловушке в мире, в котором они не могли контролировать свой собственный спрос. Они полагались на иностранные источники финансирования. Германия, однозначно принадлежавшая к ядру конца XIX века, была вытеснена из этого ядра издержками как войны, так и мирного урегулирования. В моменты эйфории финансовые потоки устремились на периферию, и рост объемов кредитования подкрепил уверенность в ядре. Наращивание долга привело к "отвращению" и кризисам, когда стало ясно, что долг был обеспечен на основе ценностей, которые рушились. Это касалось международных должников - в Южной Америке и Центральной Европе, где Германия была самым крупным должником. Но это касалось и внутреннего долга. В Соединенных Штатах слабость была наиболее очевидна в сельскохозяйственных штатах, где владельцы 45 процентов всех американских ферм, на которые приходилось 52 процента стоимости долга по фермерским ипотечным кредитам, просрочили выплаты. Общий объем личного долга резко сократился: с 27 миллиардов долларов до начала депрессии до менее чем 9 миллиардов долларов в 1934 году.
Поскольку цены упали, производителям пришлось продавать больше, чтобы обслуживать долг, и их усилия привели к еще большему падению цен, закручивая порочную спираль.
Последний удар - то, что сделало Великую депрессию действительно "Великой" - был нанесен серией заразных финансовых кризисов, исходящих из Центральной Европы. В 1931 году было что-то очень бессистемное, по крайней мере, в его истоках. Банковские кризисы в конечном итоге сыграли главную роль в усилении депрессии в США, но большинство американских банков были уязвимы, поскольку были небольшими и местными. В Европе же решающий этап кризиса наступил с крахом мегабанков, что поставило перед национальными правительствами почти невыполнимые политические дилеммы. Пример банкротств европейских банков летом 1931 года, в свою очередь, стал новым потрясением для экономики США, и некоторые из крупнейших банков денежного центра стали уязвимы для паники инвесторов и вкладчиков. К сожалению, относительно небольшое количество исследований американской депрессии полностью учитывает влияние европейского краха и ту роль, которую он сыграл в раздувании финансовой неопределенности и в том, что банки стали обращаться за кредитами. На самом деле именно международная паника лета 1931 года превратила плохую рецессию в США в Великую депрессию.
В течение зимы 1930-1931 годов ряд инсайдеров, в частности влиятельный цюрихский банкир Феликс Сомари, выступал перед финансовыми воротилами с мрачными предупреждениями об опасностях, угрожавших немецкой и итальянской банковским системам; он также предупреждал о скором крахе империи Крейгера. В итоге, первые реальные признаки серьезных европейских проблем появились в крошечной Австрии, а не у ее северного или южного соседа.
Проблемы австрийского банковского дела возникли после Первой мировой войны и распада многонациональной империи Габсбургов, после чего осталось карликовое государство, презрительно называемое "Deutschoesterreich". Крупные банки империи должны были приспособиться к уменьшившимся условиям австрийской жизни. В 1929 году правительство заставило крупнейший и самый известный из австрийских банков, Кредитанштальт, слиться с неплатежеспособным учреждением, Боденкредитанштальтом. Все остальные австрийские банки отказались участвовать в этой сделке, несомненно, из-за плохого состояния Боденкредитанштальта. Но Кредитанштальт был подкуплен, чтобы получить согласие. Секретная часть сделки заключалась в том, что Австрийский национальный банк делал вклады в иностранных банках, в основном на лондонском рынке, которые передавались в качестве кредитов для поддержки Кредитанштальта. Таким образом, суммы могли быть показаны как иностранные резервы на балансе Национального банка, в то время как они использовались в качестве поддержки крупнейшего коммерческого банка. Управляющий Банка Англии Монтагу Норман назвал это "испорченными деньгами", когда ему стало известно о рисках британских банков после краха.
Но убытки коммерческого банка продолжали расти. В любой момент после 1929 года Creditanstalt мог обанкротиться. В мае 1931 года руководство Creditanstalt начало добиваться расследования своих активов, поскольку утверждало, что "ввиду продолжающейся промышленной депрессии необходимо провести консервативную оценку своих дебиторов, чтобы составить подлинный баланс". Они обнаружили убытки по своим кредитам в размере 52 миллионов шиллингов, убытки по промышленным участиям в размере 28 миллионов, в дополнение к 60 миллионам убытков, которые они получили от сделки с Bodenkreditanstalt. До сих пор не совсем ясно, почему директоров охватило внезапное стремление к честности и к рыночной оценке своих активов (в самый неподходящий момент). Наиболее вероятное объяснение заключается в том, что новая ведущая фигура, Золтан Хайду, переживший что-то вроде религиозного обращения, также видел себя в качестве божественного инструмента против прежнего руководства банка, в частности, впечатляюще коррумпированного Фридриха Эренфеста, который был вытеснен с поста директора в июле 1930 года, и чья деятельность позже стала центральной в судебном деле правительства против руководства Creditanstalt: он брал очень крупные несанкционированные кредиты в банке для финансирования своих личных инвестиций.
История Creditanstalt является примером процесса сокращения кредитного мультипликатора: банк был замкнут на отношениях со своими многочисленными крупными промышленными клиентами, но по мере потери депозитов он сокращал кредиты своим более мелким клиентам - мелким предпринимателям, которые не только находились в центре экономической жизни, но и играли центральную роль в политике. Такая общая картина наблюдалась и в Германии, где банки, потерпевшие крах (и непропорционально сократившие свои кредиты мелким и средним клиентам), стали движущей силой процесса политической радикализации. Число голосов за нацистскую партию резко возросло в городах, где находились обанкротившиеся банки.
Заразительная передача кризиса в Германию не была неизбежной. Несмотря на то, что Германия была соседом Австрии, ее прямое участие в австрийских финансах было незначительным. Действительно, немецкие банки держали менее 4 процентов депозитов Creditanstalt. Но немецкие банки были похожи на австрийские тем, что их капитальная база была подорвана инфляцией и гиперинфляцией в начале 1920-х годов; кроме зарождающегося банковского кризиса, возник валютный кризис, вызванный попыткой правительства договориться о таможенном союзе с Австрией и его настойчивым требованием пересмотреть послевоенное соглашение о репарациях.
До начала июля 1931 года немецкие власти и центральный банк Германии, Рейхсбанк, более или менее определенно
