Читаем без скачивания Карта и территория. Риск, человеческая природа и проблемы прогнозирования - Алан Гринспен

Вмешательство в экономику

Политический активизм — это склонность правительства посредством налогово-бюджетной и денежно-кредитной политики, а также регулирования воздействовать на распределение рыночных исходов и изменять то, что складывается в результате свободной конкуренции. Политиков, которые восхваляют конкуренцию, активизм пугает расширением дисперсии ожидаемых исходов при прогнозировании рентабельности перспективных частных инвестиций как со стороны бизнеса, так и домохозяйств. Но, пожалуй, не менее пугает угроза необоснованного вмешательства, постоянно висящая над рынком.

С точки зрения тех политиков, которые относятся к конкурентным рынкам менее доброжелательно, правительство должно быть всегда готово устранить «недостатки рынка». Массированная программа стимулирования, инициированная в начале 2009 г. (закон о восстановлении экономики и реинвестировании), финансовая помощь General Motors и Chrysler, активные и в основном бесполезные усилия не допустить естественного течения процесса обращения взыскания на заложенное жилье, обширное и неоднозначное финансовое регулирование, санкционированное законом Додда — Франка — лишь первые приходящие на ум примеры. Закон Додда — Франка подгоняет финансовую систему под представления законодателей о том, как эта система должна работать. В основном он устанавливает цели для регулирования. Но за четыре года с момента принятия закона в 2010 г., стало очевидно, что предлагаемые им меры по решению безусловно существующей проблемы чрезмерного влияния финансовых институтов опираются на ничем не обоснованный взгляд на роль финансов и их реальное функционирование. Больше всего беспокоит то, что текущая ситуация повторяет споры о политике 1930-х гг.

Активизм в период Нового курса

Хотя уровень активизма времен Нового курса был намного выше, чем любые инициативы последних пяти лет, между ними просматривается явное сходство. Закон о восстановлении национальной промышленности, принятый в период Великой депрессии, рассматривал чрезмерную конкуренцию как причину падения цен, и администрация Рузвельта делала все мыслимое в те времена, чтобы не допустить этого: от повышения цен на золото до поддержки уровня цен на сельскохозяйственные культуры (через Товарно-кредитную корпорацию). Как отмечают Гарольд Коул и Ли Оханян27, закон о восстановлении национальной промышленности представлял собой попытку объединить в картель компании, которые обеспечивали 4/5 занятости в несельскохозяйственных отраслях. Это приводило к огромным экономическим перекосам, до тех пор, пока в мае 1935 г. Верховный суд не признал закон противоречащим Конституции. Но экономика оставалась закостенелой до тех пор, пока военные реалии не поставили практически всю американскую экономику под контроль правительства. С 1932 по 1940 г. среднемесячный уровень безработицы составлял 19 % и не опускался ниже 11 %. Уровень капиталовложений нефинансовых компаний как процент от денежных потоков снизился до 48,2 % в 1934 г., в 1938 г. составил 59,8 %, однако демонстрировал рост с 1937 по 1941 г. (в 2013 г., для сравнения, он составлял 81,3 %). В 1930-х гг. в экономическом цикле наблюдались и пики, и спады, но в среднем за десятилетие уровень активности был низким — состояние, близкое к сегодняшнему устойчиво-высокому неприятию риска инвестирования в долгосрочные активы. Врагом восстановления, и тогда и сейчас, была неопределенность.

Глава 8

Производительность: абсолютный измеритель экономического успеха

Первые признаки того, что позже стали называть бумом доткомов, появились в конце 1993 г. К февралю 1994 г. мы в ФРС были настолько обеспокоены темпами роста и связанными с ними инфляционными рисками, что решили нажать на «монетарные тормоза». Ужесточение денежно-кредитной политики приносило определенный успех в течение года. Кумулятивный рост ставки по федеральным фондам на три процентных пункта остановил зарождение бума на рынке акций (временно, как оказалось), и мы уже готовились было к первой на нашей памяти мягкой посадке в денежно-кредитной политике. «Мягкая посадка» — это термин, который экономисты позаимствовали из авиации для описания периода после ужесточения денежно-кредитной политики, когда экономика плавно возвращается на путь безынфляционного роста. Прежние эксперименты ФРС с агрессивным ужесточением политики нередко приводили к рецессии или, того хуже, к рецессии с продолжающейся инфляцией.

В июле 1995 г. мы снизили процентную ставку по федеральным фондам на 25 базисных пунктов и повторили снижение в декабре 1995 г. и в январе 1996 г., когда решили, что данные свидетельствуют о начале мягкой посадки. Однако не успели мы похвалить себя за эффективную денежно-кредитную политику, как признаки назревающего бума появились вновь. К весне 1996 г. стало абсолютно понятно, что чувствительная к циклу производственная активность набирает обороты, и вопрос о том, нужна ли политика сдерживания, снова встал на повестку дня. Уровень безработицы снижался с середины 1992 г. Рост заработных плат и цен, однако, был слабым — ситуация, которая противоречила сути проводимой политики, предполагавшей, что по мере сжатия рынка труда и снижения уровня безработицы ниже «естественного» уровня в 5,5 %, инфляционное давление должно расти. Но этого не происходило.

К концу 1997 г. размер заработных плат, наконец, стал расти, но ценовая инфляция оставалась низкой, несмотря на стабильность корпоративных прибылей1. Единственной причиной этого мог быть рост почасовой выработки, по крайней мере при росте стоимости труда. Рост производительности труда и прибыли также объясняет стабильное увеличение объема заказов на капитальное оборудование и программное обеспечение с 1993 г. Мой опыт работы в частном секторе говорит о том, что такой продолжительный рост заказов и капиталовложений не может сохраняться, если корпоративное руководство не считает рентабельность инвестиций в новое оборудование привлекательной и если рост производительности труда не является реальным и устойчивым.

В условиях стабильности цен, роста заработной платы и повышения прибыли рост почасовой выработки, по моим представлениям, просто обязан ускоряться2. Проблема состояла в том, что в публикуемой статистике даже намека на это не было. Самый надежный независимый показатель почасовой выработки (общепринятый индикатор производительности) давало Статистическое управление Министерства труда США. Между четвертым кварталом 1993 г. и четвертым кварталом 1995 г. производительность труда в несельскохозяйственном секторе показала рост лишь на 0,75%3.

Мой оптимистический тезис о производительности не встретил дружного одобрения в Комитете по операциям на открытом рынке. Как годы спустя заметил управляющий Ларри Мейер, «сотрудники были полны скептицизма и не скрывали этого. Например, на встрече в августе 1996 г. Майк Прелл4 прямо заявил Комитету: „У нас просто нет статистики, говорящей о росте производительности“. Я не хочу сказать, что сотрудники оставили Председателя без поддержки, но они были близки к этому»5. Мнения членов Комитета по этому вопросу разделились на довольно долгое время. Наша денежно-кредитная политика, конечно, должна была учитывать, находится инфляция под контролем или нет. Если инфляция рассматривалась как усиливающаяся, то Комитету следовало думать об ужесточении политики, возможно агрессивном. Это было тем более справедливо, учитывая, что многие члены Комитета отметили существенный прогресс ФРС по обеспечению максимального уровня занятости в рамках своего двойного мандата.

В результате наша стратегия стала однозначной только в начале 1997 г., когда данные Статистического управления показали ускорение роста производительности в несельскохозяйственном секторе, отражая реалии технологического бума. Ставка по федеральным фондам достигла 6 % в феврале 1995 г. и в течение последующих пяти лет находилась в диапазоне 4,75 % (ноябрь 1998 г.) и 6,5 % (май 2000 г.). Инфляция оставалась сдержанной, а уровень безработицы продолжил снижение. В конце концов, в апреле 2000 г. он опустился ниже 4 %, причем заметного роста инфляции отмечено не было.

Увеличение производительности было, конечно, отрадным событием после унылых результатов 1970-х и 1980-х гг. Когда финансовые рынки учли последствия этого для ожидаемого роста прибыли, цены акций дали дополнительный толчок экономическому росту. Однако, как это часто бывает, инстинктивные склонности поставили все с ног на голову: рациональная капитализация улучшения фундаментальных показателей обернулась «иррациональным оптимизмом», который тут же проявился в виде так называемого пузыря доткомов. Даже существенный рост производительности не мог привести к реализации абсолютно нереальных ожиданий росту прибыли, которые стали включаться в оценку собственного капитала.