Правда, директорские сделки – это только верхушка айсберга. Директор может покупать по целому ряду причин. Возможно, он реализует опцион на акции или его только что назначили и он хочет продемонстрировать свою преданность новому работодателю, а может быть, он просто вносит в свой огромный портфель незначительные изменения. И все же факты показывают, что доходы корпоративных инсайдеров, особенно от сделок по покупке, постоянно превышают средние[24]. Очень полезно, похоже, следить за сделками председателя правления и главного исполнительного директора. В связи с большим интересом инвесторов к этой информации «Wall Street Journal» в США и «Financial Times» в Великобритании даже имеют специальные колонки, посвященные крупнейшим сделкам, основанным на внутренней информации.
Должен сознаться, что это еще одна моя самая любимая тактика наряду с покупкой акций мелких фирм. Я всегда слежу за директорами, хотя и подозреваю, что иногда они используют свои сделки, чтобы подать рынку ложный сигнал. Я нахожу, что сделки управляющих фондами менее полезны, за исключением сделок по некоторым мелким компаниям: участие в них хорошего менеджера фонда может также подсказать его поклонникам, что нужно покупать.
Покупайте или продавайте по рекомендациям аналитика
Аналитики работают в самой гуще потока информации, циркулирующей между компаниями, акции которых они анализируют, и фондовым рынком. Разрабатывая свои рекомендации по покупке и продаже, они используют как общедоступную, так и частную информацию. При этом, как вы, возможно, и предполагали, влияние на курс акций оказывают и их рекомендации покупать, и их рекомендации продавать (см. рис. 1.2).
Следует сказать, что не так давно аналитики подверглись жесткой критике. Дело в том, что они работают в гигантских инвестиционных банках, а там между отделом корпоративных финансов и аналитическим отделом существует «китайская стена»[25]. И вот возникло подозрение, что кое-кто из их банка (возможно, крупный акционер анализируемой компании) может оказывать на них давление. Оказалось, что только около 3 % последних рекомендаций аналитиков были рекомендациями продавать. К чести аналитиков следует сказать, что они очень обеспокоены тем, чтобы сохранить свою репутацию независимых, и уже предпринимаются меры по восстановлению доброго имени аналитиков и их нанимателей[26].
Другая связанная с этим проблема касается эффекта игнорирования аналитиками, именно в результате него, как считается, рыночная стоимость многих мелких компаний и остается низкой. Чем меньше аналитиков отслеживают данные акции, тем больше та поправка, которую приходится делать, когда наконец поступает новая информация.
Следует ли подражать управляющим фондами?
Если бы рынки были абсолютно эффективными, то управляющим фондами не нужно было бы постоянно перетасовывать свои портфели, чтобы превзойти индекс. Ведь тогда курсы фондового рынка полностью отражали бы имеющуюся информацию и превзойти индекс было бы невозможно. Поэтому на совершенном рынке вы можете с тем же успехом купить акции индексного фонда.
Казалось бы, если на рынке есть какие-то аномалии, которыми можно воспользоваться, то управляющим финансами легче это сделать, чем многим другим. Однако факты говорят о том, что в общем и целом дела у них идут совсем не лучше, чем у других. В одной известной работе Йенсена[27] показано, что из 115 управляющих фондами обыграть рынок удалось только 26. И это вовсе не доказывает, что рынки эффективны, поскольку по-настоящему эффективный рынок не под силу обставить ни одному фонду.
Гуру и инвестиционные схемы
Если вы решили учитывать рекомендации аналитиков, то на следующем этапе, очевидно, должны решить, какие методы анализа предпочтительны. В США для проверки этих методов были проведены исследования на примере Value Line. Это крупный провайдер финансовой информации, который разработал модель, состоящую из четырех элементов (четырехфакторную). Около 1700 обыкновенных акций были поделены на пять упорядоченных групп. Веса этих групп определяются четырьмя факторами:
• коэффициентом цена/прибыль данной компании по сравнению с другими;
• динамикой курса;
• годовой динамикой прибыли;
• разницей между фактической и прогнозируемой прибылью (неожиданной прибылью).
Результаты применения этого подхода приведены на рисунке 1.3. Исследование показало, что группа акций с самым высоким рангом в этой модели превзошла нижнюю группу на 20 %[28]. Однако собственный фонд компании Value Line под названием «Centurion», который делает инвестиции в акции самой высокоранговой группы, в последнее десятилетие систематически отстает от рынка.
Умейте распознать сомнительную схему!
Не забывайте:
• об издержках по сделкам – они могут съесть всю прибыль;
• об «эффекте выживших»: акции разоряющихся компаний зачастую отсеиваются, и остаются только первоклассные акции;
• вас могут ввести в заблуждение масштабы результатов;
• данных может быть столько, что с их помощью можно будет доказать все что угодно;
• предлагаемая схема может требовать, чтобы вы положились на прошлогоднюю стратегию;
• допущения, на которых эта схема основывается, должны быть полностью раскрыты.
Обзоры деятельности аналитиков, проведенные Womack в США и AQ в Великобритании, выглядят одинаково неубедительно. Свидетельств того, что есть аналитики, которые постоянно добиваются успеха, довольно мало. По данным Womack, рекомендации продавать бывают более точными, чем рекомендации покупать. Однако даже если советы аналитика неточны, это не означает, что он не имеет никакого влияния. Поэтому стоит ознакомиться с данными обзоров, чтобы выяснить, кто из аналитиков, по мнению управляющих фондами и анализируемых компаний, пользуется наибольшим влиянием. Эти обзоры ежегодно публикуют Reuters и Extel.
Эффект выбора времени
Другая любопытная особенность рынков связана с высокими показателями в первый месяц налогового года. Это вызвано тем, что в конце налогового года инвесторы много продают, чтобы оптимизировать свои обязательства по уплате налога. После Нового года все снова кидаются покупать акции, которые кажутся им привлекательными. Так что если вы покупаете акции в последний месяц налогового года, то должны обставить рынок[29]. Существует также эффект конца недели: рыночные цены открытия в понедельник обычно бывают ниже цен закрытия в пятницу[30].
Покупайте на волне сообщений об инвестициях
Многие думают, что верный способ заработать – это купить в момент объявления новостей, но это скорее искусство, чем точная наука. Вы должны спросить себя: «Какое информационное преимущество у меня перед другими трейдерами?»[31]. Интуитивно мы догадываемся, что если фирма вкладывает во что-то средства, то этот проект может оказаться успешным. Если у нас есть эти акции за день до объявления о новых инвестициях, то мы вправе рассчитывать, что продадим их на следующий день с надбавкой, которая будет отражать эту возможность.
Факты показывают: создание совместных предприятий, инвестиции в исследования и разработки и капитальные издержки – все это оказывает существенное влияние на курсы акций (примерно +1,5 % в месяц публикации соответствующих сообщений).
Победите индексные фонды в их собственной игре
Все большую долю рынка контролируют теперь индексные фонды, которые автоматически инвестируют во все ценные бумаги выбранного индекса, не дожидаясь каких-либо сигналов со стороны аналитиков или управляющих фондами. В общем и целом они делают то, что от них ожидается, – по данным одного исследования, первые американские индексные фонды отслеживали индекс S&P 500 с корреляцией 98 %. Первый фонд, отслеживающий индексы, был основан компанией Wells Fargo в 1971 г., и с тех пор капитал, которым оперируют эти фонды, вырос до 1 трлн дол.
Это означает, что крупный сектор рынка вкладывает средства, ставя на успех или неудачу одного конкретного индекса. Акции за пределами этого индекса или акции, которые то входят в него, то не входят, могут оказаться недооцененными или переоцененными только из-за того, что индексные фонды продают и покупают так, чтобы не отстать от индекса. Это создает очевидные возможности арбитража для инвесторов, отслеживающих акции на периферии индекса. Поскольку управляющим фондами платят именно за то, чтобы показатели их фондов превосходили показатели индекса, многие из них практически перестали выбирать акции и просто приводят показатели фонда в соответствие с принятым за ориентир индексом. Это называют неформальным, или «тайным», отслеживанием индекса.
