времена. А если бы я не изучил историю мира за 500 лет, то не понял бы, что это происходит раз за разом и почти повсеместно.
Цифры в этой таблице представляют рассчитанную в годовом исчислении реальную доходность за каждое десятилетие. Иными словами, для каждого десятилетия в целом потери примерно в восемь раз выше, чем показано, а доходы — примерно в 15 раз выше[42].
Доходность активов в основных странах (реальная доходность, 10-летнее окно, в годовом исчислении)
* Для Китая и России/СССР данные по облигациям до 1950 г. смоделированы с использованием доходности в твердой валюте. Внутренние инвесторы хеджируют ими риски, связанные с локальными валютами; для данной модели принято, что акции и облигации подверглись полному дефолту во время революции. Доходность в пересчете на год предполагает полный 10-летний период, даже если рынки были закрыты десятилетие.
Возможно, приведенный ниже график даст вам более четкое представление, поскольку показывает, у какой доли стран портфель, состоящий из 60% акций и 40% облигаций, был убыточным в разные пятилетние периоды.
В следующей таблице приведены детали о худших примерах результатов инвестирования в основных странах. Видно, что США в ней нет, поскольку таких примеров в этой стране не наблюдалось. США, Канада и Австралия были единственными странами, которые не испытывали устойчивых периодов убытков.
Худший результат инвестирования (по основным странам)[43] Реальная доходность портфеля 60/40 ниже –40% за 20-летние окна и основные причины
Я постоянно думаю о том, как бы жил в те времена. Уверен, что даже если бы я увидел какие-то признаки грядущих событий, о которых рассказываю в книге, то все равно вряд ли смог бы уверенно предсказать столь печальные исходы: как уже отмечалось выше, в семи из десяти стран капитал инвесторов попросту исчез. В начале 1900-х, даже глядя на несколько десятилетий назад, мы никогда бы этого не увидели, ведь у нас было немало причин для оптимизма начиная со второй половины XIX в.
Люди в наши дни часто предполагают, что начало Первой мировой войны можно было предсказать за несколько лет, но это не так. За 50 лет до ее начала между основными мировыми державами не наблюдалось серьезных конфликтов. В эти полвека в мире происходил невиданный ранее рост инноваций и экономики, что привело к огромному увеличению богатства и процветанию. Глобализация достигла новых высот, а мировой экспорт вырос в несколько раз за 50 лет до Первой мировой войны. Страны были связаны между собой сильнее, чем когда-либо прежде. США, Франция, Германия, Япония и Австро-Венгрия являлись быстрорастущими империями, переживавшими поистине головокружительное технологическое развитие.
Великобритания оставалась доминирующей мировой державой. В России быстрыми темпами шла индустриализация. Из всех стран, фигурирующих в таблице негативного инвестиционного опыта, в упадке был лишь Китай. Сильные союзы между европейскими силами воспринимались тогда как основное средство поддержания мира и сохранения баланса сил. Итак, в 1900 г. все казалось великолепным, кроме того, что в странах росли долги, уровень разрыва в доходах и обида одних классов на другие.
В период с 1900 по 1914 г. условия ухудшились, международная напряженность возросла. А затем наступили времена ужасающе низкой доходности, которые я уже описал выше.
Но на этом проблемы не закончились.
Огромное влияние на ситуацию оказывали конфискации богатства и конфискационные налоги, контроль капитала и закрытие рынков. Большинство инвесторов в наши дни не знают о подобном и считают это неправдоподобным, поскольку не сталкивались ни с чем таким в последние несколько десятилетий. В следующей таблице показано, в какие десятилетия происходили определенные события. Естественно, самые серьезные случаи конфискации богатств возникали в периоды, когда в стране имелись большие разрывы в уровне доходов и внутренняя борьба за богатство, когда экономические условия ухудшались или шла война.
Периоды конфискации богатства Периоды жесткого/растущего контроля над капиталом[44]
Следующий график показывает долю основных стран, закрывавших фондовые рынки в те или иные времена. Закрытие рынка на время войны было очень распространенной мерой, и, конечно, коммунистические страны закрывали свои фондовые биржи на протяжении нескольких десятилетий.
Плохие части всех циклов, происходивших до 1900 г., были одинаково плохи. Хуже того, эти периоды внутреннего и внешнего конфликта из-за богатства и силы приводили ко множеству смертей.
Количество смертей в ходе значительных внутренних и внешних конфликтов (% от населения)
Даже для удачливых инвесторов из стран, выигравших войну (например, США), имелось еще два препятствия: время выхода на рынок или ухода с него и налоги.
Большинство инвесторов продают в плохие времена ценные бумаги практически по минимальной цене, поскольку им нужны деньги и они склонны к панике; им свойственно покупать на уровне, близком к максимальному, потому что у них много денег и они впадают в эйфорию. Это значит, что их реальная доходность ниже рыночной, которую я демонстрировал выше. Одно недавнее исследование показало, что инвесторы в США в период между 2000 и 2020 гг. зарабатывали от операций с американскими акциями примерно на 1,5% меньше значения фондового индекса в год.
Влияние налогов на доходность в инвестиции в индекс S&P (20-летние периоды, накопительным итогом)[45]
Что касается налогов, то в приведенной ниже таблице показана средняя доля налогов для инвесторов в индекс S&P 500 в течение всех 20-летних периодов (мы использовали действующие средние ставки для верхнего квинтиля в течение всего периода анализа). Разные столбцы обозначают различные способы инвестирования в фондовый рынок США, включая пенсионные фонды с отсрочкой уплаты налога (он платится только в конце инвестиции) и физическое владение акциями с ежегодным реинвестированием дивидендов, как если бы акции хранились на брокерском счете. И хотя эти варианты имеют различные налоговые последствия (притом что влияние налогов
